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美农“利空”报告的影响
4月12日凌晨，美农发布四月报告，维持巴西大豆产量预期在1.55亿吨不变，小幅下调世界大豆产量和期末库存，同时上调美国大豆期末库存69万吨至926万吨。表面上看报告数据和三月份相比变化不大，但考虑到三月份时市场认为USDA对巴西的数据有一个延迟量、预期USDA将于四月下调巴西产量因素，以及报告发布前市场预期此数据在1.51-1.52亿吨之间，报告利空。四月报告对世界大豆产量库存具体数据如下表1。
表1：世界及美国大豆产量消费和期末库存 单位：万吨
数据来源：USDA（4月11日更新），弘业期货研究院
那么，这份报告对市场有什么影响？是否重新给市场带来空头指引？价格是否将重回2023年四季度到2024年一月份的走势？
回答这个问题需要对比分析2023年四季度和当前情形的差异，尽管看跌的主题都是世界大豆供应过剩和中国需求疲弱。
2023年四季度的情形是：巴西大豆产量预估庞大，基于种植面积的巴西大豆预估量超过1.62亿吨市场；同时国内需求疲弱，油厂进口大豆以及豆粕库存同比高企，市场预期生猪行业产能去化，影响长期豆粕需求。
而当前的情形是：世界大豆产量方面，对于巴西大豆产量存在较大的分歧，美农独执己见，认为巴西大豆产量损失并没那么大，最大生产州马托格罗索州的产量损失被南部地区的增产所弥补。但巴西官方机构以及其他大部分机构的预估则要低得多，巴西国家商品供应公司（Conab）4月11日的预估是1.46522亿吨，较上月的1.468亿吨继续下调。其次，需求方面，油厂豆粕现货库存降至历年低位（下图1），和年前的油厂高库存形成鲜明的对比，同时现货价格也较之前为高；下游方面，生猪产能去化艰难，头部企业负债高达70-80%，加上2月份以来生猪价格一路反弹（下图2），使得养殖利润预期大幅改善。
图1：全国油厂豆粕库存走势 万吨
数据来源：我的农产品，弘业期货研究院
图2：大商所生猪期货九月合约价格走势
数据来源：文华财经，弘业期货研究院
二、24/25年度产量扩张或减缓
第二方面，考虑世界24/25年度大豆产量。目前是美豆播种期，主要是种植面积和天气变量。从美豆意向种植面积报告上看，2024年美豆意向种植面积8651万英亩，同比2023年的实际种植面积增加291万英亩，较二月的展望报告面积8750万英亩下调，同时也低于2023年的种植意向面积8750.5万英亩，这说明实际的大豆种植面积存在较上年增加幅度不大的可能性。不过，目前的市场判断是同比增加。
巴西方面，由于23/24年度大豆销售价格低位，或影响2024年的大豆种植面积的扩张速度；另外，南美其他国家阿根廷和巴拉圭、以及乌拉圭等国最近几年总体上种植面积保持扩张的态势，但除阿根廷外，由于占比较低，总体对市场影响力偏小。
另一方面，需求端，实际上世界大豆消费也是处于较快的增长当中。2020年以来，美国、巴西和阿根廷三国的大豆消费增长颇具亮点。当然，最大消费国中国的大豆消费也增长至三年来高点12050万吨。因此，23/24年度，世界大豆供需尽管产量创记录、且库存同比增长（USDA），但若按Conab对巴西大豆产量的预估数据，实际上供应压力并不大。这一点也可从美国和巴西的出口FOB报价上可看出。
三、进口成本对价格形成较大支撑
第三方面，考虑成本因素。和2023年底、2024年初相比，目前的巴西大豆进口成本大约要高出400元每吨，如下图3。同时，美豆之所以出口疲弱，是因为其较高的出口成本，主要反应在出口FOB报价要远高于巴西，换言之，美豆的出口疲弱是局部性的，如下图4。
图3：2023年4月14日-2024年4月11日进口大豆成本日走势
数据来源：中国粮油商务网，弘业期货研究院
图4：2022-2024年大豆FOB升贴水报价走势
数据来源：中国粮油商务网，弘业期货研究院
四、小结和建议
综上所述，空头预期利空的两大因素世界大豆供应过剩和中国需求疲弱，在当前的情形下实际上和年初的情形已经有了很大不同，美农报告的“利空”消息的影响从盘面上看已经削弱。另外，考虑远期进口大豆成本因素、以及美豆生产期的天气风险、并较大的通胀压力背景，豆粕做空的空间判断不大，操作上建议持有长期多单为主。
